風力發電供應鏈 (Wind Power: Onshore & Offshore)
Wind Power — 2025 全球風電裝機 169.2GW（+37.9%）創歷史新高、惟離岸 -30% 至 8.1GW，GWEC 預估 2026-2030 再裝 969GW、浮動式離岸 CAGR 51.7%。中國整機商首度包辦 BNEF 市占前六（金風續居第一、Q1-26 外售 +133%；Vestas 滑落第七）。價值鏈：葉片樹脂/玻纖/磁石 → 葉片/齒輪箱/軸承/塔筒 → 整機 OEM（Vestas/西門子能源/GE Vernova/金風/明陽）→ 離岸結構（水下基礎/海纜/安裝船）→ 開發售電。投資鐵律：整機紅海殺價、毛利薄（Vestas Q1-26 EBIT 僅 3.2%），真正定價權在寡占「賣鏟人」——海纜（Prysmian/Nexans/NKT 占 ~75%、鋪纜船 2026 後斷貨）、軸承（SKF ~50%）、安裝船（Cadeler 積壓 €2,705M）、台廠水下基礎獨家世紀鋼。⚠ 美國政府離岸官司 5 戰全敗、5 場獲放行復工但未來 3 年幾無新案；GE Vernova 風電 Q1-26 EBITDA 虧損擴大至 $382M。
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齒輪箱 / 軸承 / 發電機磁石 (Drivetrain) Gearbox, Bearings & PMSG Magnets
風機傳動系統：齒輪箱（雙饋機）、軸承、發電機與永磁直驅 PMSG 所需釹鐵硼磁石，是風機本體最寡占、毛利相對穩的環節。
齒輪箱由 ZF Wind Power（DE，SHIFT 模組化平台 10 年、與 Vestas 離岸出貨 >10GW）與 Flender（DE，原 Siemens Energy 分拆）寡占。軸承：SKF（SKF-B.ST，全球最大軸承廠、風電約 50% 市占、DuraPro 齒輪箱軸承）、Schaeffler（SHA.DE）、日系 NSK/NTN（6471.T）。發電機磁石：PMSG 直驅機每 MW 約 650kg 釹鐵硼（中速 160kg、高速 80kg），NdFeB 約 $80-140/kg、中國掌握供應鏈（與既有 rare_earth 主題交集）。大型風機鑄件：永冠-KY（1589.TW，>80 噸輪轂全球僅 3 家能造、泰國新廠產能爆滿、但財務承壓有下市風險）。
| 公司 | 市佔／地位 | 角色 |
|---|
| [SE] SKF (SKF-B.ST) | 風電軸承約 50% | 全球最大軸承廠；與 ZF 預測維護合作縮短維修 85% |
| [DE] ZF Wind Power (—) | 齒輪箱龍頭 | ZF 集團未獨立上市；與 Vestas 離岸出貨 >10GW |
| [DE] Schaeffler (SHA.DE) | 軸承主供 | 德系軸承大廠 |
| [DE] Flender (—) | 齒輪箱寡占 | 原 Siemens Energy 分拆；齒輪箱主供 |
| [JP] NSK / NTN (6471.T) | 日系軸承 | 日系軸承供應 |
| [TW] 永冠-KY Yonguan (1589.TW) | 大型風電鑄件 | >80 噸輪轂全球僅 3 家能造；泰國新廠產能爆滿；財務承壓有下市風險 |
| [CN] 釹鐵硼磁石供應鏈 (—) | PMSG 直驅機磁石 | 直驅機 ~650kg 磁石/MW；NdFeB $80-140/kg；上溯 rare_earth 主題 |
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葉片樹脂 / 玻纖 / 碳纖 (Blade Materials) Blade Resins & Composites
葉片用樹脂（vinyl ester/infusion）、玻璃纖維、碳纖維與芯材，隨葉片大型化（115m 碳玻混合）與可回收化升級。
風機複材市場 2032 上看 $25.5B。樹脂台股題材：上緯投控（3708.TWO，vinyl ester/infusion 樹脂、可回收熱固樹脂 EzCiclo；2025 Q4 與印度 Adani 合作可回收風場、與明陽合作中國首座全可回收風機）、上緯新材（688585.SS，A 股風電葉片材料）。玻纖：Owens Corning（OC，US）、中國巨石（600176.SS，CN）。碳纖：Toray（3402.T，JP）、三菱化學。LM 2025-03 推 115m 碳玻混合離岸葉片（更高出力、更省料）。
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葉片 (Blades) Wind Turbine Blades
葉片是風機最關鍵結構件，隨機型大型化（115m+）持續升級；OEM 多自製，獨立葉片廠以 TPI 為首。
LM Wind Power（GE Vernova 子公司，DK/US）為全球葉片龍頭，2025-03 推 115m 碳玻混合離岸葉片；LM+TPI+SGRE 合計 >35% 市占（2024）。TPI Composites（TPIC，US）為獨立葉片廠龍頭，2001 來累計造 >100,000 片、與 Vestas 擴大合作、印度/土耳其擴產。中國：中材科技 Sinoma（002080.SZ，中國葉片龍頭）、時代新材（600458.SS）。葉片大型化推升碳纖/可回收樹脂需求。
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塔筒 (Towers) Wind Towers
支撐機艙/葉片的鋼塔（離岸還含過渡段），製造重資產、運輸成本高，趨向在地化生產。
塔筒市場 2026 約 $32.25B。CS Wind（112610.KS，KR，全球第一塔筒廠，越南/中國/加拿大/英國產基，美國 Pueblo 擴建為全球最大塔筒廠、增 850 職）為龍頭。中國：天順風能 Titan Wind（002531.SZ，中國塔筒龍頭）。美國：Arcosa（ACA，塔筒+基建）、Broadwind（BWEN，塔筒/鑄件）。運輸成本高使塔筒高度在地化、毛利受鋼價與物流牽動。
| 公司 | 市佔／地位 | 角色 |
|---|
| [KR] CS Wind (112610.KS) | 全球第一塔筒廠 | 越南/中國/加拿大/英國產基；美國 Pueblo 擴建為全球最大塔筒廠、增 850 職 |
| [CN] 天順風能 Titan Wind (002531.SZ) | 中國塔筒龍頭 | 中國最大塔筒商 |
| [US] Arcosa (ACA) | 美國塔筒 | 美國塔筒+基建組合 |
| [US] Broadwind (BWEN) | 美國塔筒/鑄件 | 美國本土塔筒供應 |
| [CN] 大金重工 Dajin (002487.SZ) | 中國離岸塔筒/基礎 | 中國離岸塔筒+管樁出口歐洲 |
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整機 OEM（風機製造） Wind Turbine OEM
整機 OEM 是題材敘事核心，但中國殺價 + 服務成本 + 關稅讓毛利薄。前六全中國（金風裝機全球第一），西方以 Vestas/SGRE/Nordex 為主。
【2026-H1】全球 2025 裝機 169.2GW（+37.9%，陸域 +45% 達 161GW、離岸 -30% 至 8.1GW），中國占 125.7GW（~75%）；中國整機商首度包辦 BNEF 市占前六、Vestas 滑落第七。Vestas（VWS.CO，DK）Q1-26 營收 €3,966M（+14.4%）、離岸出貨 263→812MW 帶動 EBIT 利潤率 3.2%（2018 來最佳 Q1）、訂單積壓創高 €36.3B、合計（含服務）€76.1B；維持 2026 指引 €20-22B、EBIT 利潤率 6-8%，**離岸龍頭 + 高毛利服務後市場仍是最可投資整機股**。Siemens Gamesa（ENR.DE，DE，Siemens Energy 子）H1-FY26 虧損大幅收窄 85% 至 €90M（Q2 僅 -€44M）、目標 FY26 損益兩平→FY26/27 轉正；母公司 Siemens Energy Q2-FY26 營收 €10.3B、訂單創高 €17.7B、積壓 €154B。GE Vernova（GEV，US）Q1-26 風電 EBITDA 虧損擴大至 $382M（2025 同期 -$146M，陸域出貨萎縮 -25%+關稅+離岸合約虧損）、預估 2026 全年風電 EBIT 仍虧約 $4 億、關稅成本 $2.5-3.5 億——股價漲靠燃氣+電網非風電。中國：金風 Goldwind（002202.SZ）Q1-26 外售 6,041MW（+133%）、營收 RMB 154.85 億（+64%）、淨利 +60%，續居全球第一；明陽 Mingyang（601615.SS，全球最大 20MW 離岸機）、Envision 遠景（未上市，全球前三）、運達 Windey、上海電氣。Nordex（NDX1.DE，DE）Q1-26 EBITDA 利潤率升至 8.2%（YoY +2.7pt）、訂單積壓創高 €17B、ASP 升至 €0.91M/MW、服務利潤率 19.2%、中期目標上調至 10-12%。⚠ 整機是「敘事核心、利潤毒藥」：西方僅 Vestas/Nordex 可投資，GE Vernova 風電仍深陷虧損，美國離岸新案實質停擺。
| 公司 | 市佔／地位 | 角色 |
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| [DK] Vestas (VWS.CO) | 離岸龍頭 / 2025 滑落第七 | Q1-26 營收 €3,966M(+14.4%)、EBIT 利潤率 3.2%(2018 來最佳 Q1)；積壓創高 €36.3B、合計 €76.1B；2026 指引 €20-22B/6-8% |
| [DE] Siemens Gamesa (ENR.DE) | 離岸第一 | Siemens Energy 子；H1-FY26 虧損收窄 85% 至 €90M(Q2 -€44M)；目標 FY26 損益兩平→FY26/27 轉正 |
| [US] GE Vernova (Wind) (GEV) | 美西方整機 | Q1-26 風電 EBITDA 虧損擴大至 $382M(去年 -$146M)；2026 全年風電 EBIT 仍虧約 $4 億+關稅 $2.5-3.5 億；股價漲靠燃氣+電網 |
| [CN] Goldwind 金風 (002202.SZ) | 全球裝機第一 | Q1-26 外售 6,041MW(+133%)、營收 RMB154.85 億(+64%)、淨利 +60%；續居 BNEF 全球第一 |
| [CN] Mingyang 明陽 (601615.SS) | 離岸大型化領先 | 2024 推全球最大 20MW 離岸機；率先進 20MW 時代 |
| [DE] Nordex (NDX1.DE) | 陸域轉盈 | Q1-26 EBITDA 利潤率 8.2%(YoY+2.7pt)、積壓創高 €17B、ASP €0.91M/MW、服務 19.2%；中期目標上調 10-12% |
| [CN] Envision 遠景 (—) | 全球前三 | 未上市；陸域裝機強 |
| [CN] 上海電氣 / 運達 Windey (601727.SS) | 中國前六之一 | 2025 首度市占前六全中國 |
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水下基礎 / 安裝船 (Foundations & WTIV) Foundations & Installation Vessels
離岸專屬的單樁/套管式水下基礎、浮台與風機安裝船（WTIV），是離岸風電的關鍵瓶頸環節。
【2026-H1】單樁龍頭 Sif Group（SIFG.AS，NL，Q1-26 營收 €63.8M、訂單簿 476 Kton、產量 60 Kton(+54% YoY)、調整後 EBITDA €21M(去年 €9.6M)；Maasvlakte II 新巨型廠 2026-Q2 底達滿產）、EEW SPC（DE，未上市，單樁專家、>200 支/年）、Bladt/Smulders（DK/BE，OWFA）。台股獨家：世紀鋼/世紀風電（9958.TWO，**台灣唯一能造大型水下基礎**，興達海基退場後；3-1/3-2 期+拼接樁累計訂單破百億台幣、拼接樁報價已對齊國際；已與 Ørsted、CIP 洽 3-3 區塊、擴及國產與非國產品項；2026-29 業績逐年攀升、未來 4-5 年需 >300 座水下基礎；世紀風電 2026-03 轉上市掛牌）。安裝船龍頭 Cadeler（CADLR，DK，Q1-26 營收 €125M(去年 €65M)、EBITDA €47M、積壓 €2,705M(82% 已 FID)、10 船隊；2026-03 私募增資 €175M 籌建兩艘 T-class 新船(2030/2031 交付)；維持 2026 指引營收 €854-944M）。安裝船全球緊俏，是離岸工期關鍵。
| 公司 | 市佔／地位 | 角色 |
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| [TW] 世紀鋼/世紀風電 (9958.TWO) | 台灣唯一大型水下基礎 | 興達海基退場後台灣唯一；3-1/3-2 累計訂單破百億台幣；已與 Ørsted/CIP 洽 3-3 區塊；未來 4-5 年需 >300 座；世紀風電 2026-03 轉上市 |
| [NL] Sif Group (SIFG.AS) | 單樁龍頭 | Q1-26 營收 €63.8M、訂單簿 476 Kton、產量 +54% YoY、EBITDA €21M；Maasvlakte II 新廠 2026-Q2 底滿產 |
| [DK] Cadeler (CADLR) | 安裝船龍頭 | Q1-26 營收 €125M、EBITDA €47M、積壓 €2,705M(82% FID)；增資 €175M 籌建兩艘 T-class(2030/31)；2026 指引 €854-944M |
| [DE] EEW SPC (—) | 單樁專家 | 未上市；產能 >200 支/年 |
| [DK] Bladt / Smulders (—) | 歐洲基礎/轉接段 | OWFA 成員；歐洲離岸結構 |
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海纜 / 海底電纜 (Submarine Power Cables) Submarine Power Cables
離岸風場併網與跨境互聯所需 HVDC/HVAC 海底電纜，是全板塊定價權最強的寡占瓶頸環節。
【2026-H1】海纜市場 2025 約 $8.64B。三強寡占（CR3 ~75%）：Prysmian（PRY.MI，IT，市占 ~40%，Q1-26 EBITDA 與利潤率超預期、Transmission 帶動、積壓再創高；2026-04 拿美國 Atlantic Shores 離岸海纜新約；技術突破——首套 525kV 擠製 HVDC 海纜，單迴路傳輸從 2GW 升至 2.5GW）、Nexans（NEX.PA，FR，~21%，Aurora 鋪纜船 €4 億/1 萬噸纜艙/±640kV XLPE/3,000m 水深）、NKT（NKT.CO，DK，~14%，拿英國 Eastern Green Link 3 的 €2.2B HVDC 大單、積壓大增）。中國：東方電纜（603606.SS，中國離岸海纜龍頭）、中天科技（600522.SS）。台灣：華新麗華（1605.TW）、大亞（1609.TW）海纜在地化。⚠ 鋪纜船斷貨危機：2026 年後幾乎沒有新鋪纜船（CLV）下水；歐洲三強年產能僅 4,500-5,500km，2028 年確認的歐洲離岸需求 5,500-7,500km/年 + 互聯需求 1,200-2,500km/年，2028 年起年缺口 2,200-4,500km——供需缺口擴大、定價權外溢海纜商（類似半導體 CoWoS 瓶頸邏輯）。
| 公司 | 市佔／地位 | 角色 |
|---|
| [IT] Prysmian (PRY.MI) | 海纜 ~40% | Q1-26 EBITDA/利潤率超預期、積壓再創高；2026-04 拿美國 Atlantic Shores 海纜；首套 525kV 擠製 HVDC 海纜(2→2.5GW) |
| [FR] Nexans (NEX.PA) | 海纜 ~21% | Aurora 鋪纜船(€4 億/1 萬噸/3,000m)；歐洲海纜產能瓶頸受惠 |
| [DK] NKT (NKT.CO) | 海纜 ~14% | 拿英國 Eastern Green Link 3 €2.2B HVDC 大單、積壓大增；最聚焦高壓 DC |
| [CN] 東方電纜 Orient Cable (603606.SS) | 中國離岸海纜龍頭 | 中國海纜第一 |
| [CN] 中天科技 Zhongtian (600522.SS) | 中國海纜 | 中國海纜大廠 |
| [TW] 華新麗華 Walsin (1605.TW) | 台灣海纜在地化 | 台灣海纜本土化供應 |
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開發 / 營運 / 售電 (Developers & Offtake) Developers, IPPs & Offtake
離岸/陸域風場開發商、獨立電廠（IPP）與電力公司，是風機需求的源頭；AI 資料中心電力與歐洲能源安全為結構性催化。
【2026-H1】全球離岸開發龍頭 Ørsted（ORSTED.CO，DK）、RWE（RWE.DE，DE，歐洲離岸/陸域大開發商）、Iberdrola（IBE.MC，ES）、NextEra（NEE，US，美國最大風電業者）、中廣核新能源（1798.HK）/龍源電力（916.HK）中國風電運營。結構性催化：AI 資料中心電力需求 + 歐洲能源安全（GWEC 呼籲離岸列為關鍵基礎設施）。⚠ 美國川普政策法律戰塵埃落定：政府對離岸風電 5 場官司「5 戰全敗」，Vineyard Wind、Revolution Wind、Empire Wind、CVOW、Empire 等已獲法院放行復工；內政部 2026-04 放棄上訴期限，這 5 場可如期完工併網。但專家評估「未來三年除這 5 場外幾無其他美國離岸新案能推進」——美國離岸實質停擺、僅存量續建。歐洲（2026-30 新增 151GW、風電 2030 取代核能成 EU 最大電力來源）+ 亞太 + 中國（2025 陸域單年破 100GW、中國占全球新增 ~75%）為成長主力。
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